Korea hat seit mehreren Jahrzehnten mit Problemen der Unternehmensführung zu kämpfen, die durch die Machtkonzentration und undurchsichtige Geschäftspraktiken verursacht wurden. Doch die Bemühungen um eine Reform dieser Praktiken haben an Dynamik gewonnen, und die Initiativen der Regierung ebnen den Weg für transparentere und verantwortungsvollere Unternehmensstandards.
Für globale Investoren werden diese Reformen von entscheidender Bedeutung sein, nicht nur um die mit Governance-Skandalen verbundenen Risiken zu mindern, sondern auch um das koreanische Unternehmensumfeld an internationale Standards anzugleichen, was das Potenzial hat, neue Investitionsmöglichkeiten zu erschließen und einen attraktiveren Markt zu fördern.
Historische Herausforderungen
Zu den historischen Herausforderungen für eine wirksame Unternehmensführung in Korea gehören die unzureichende Regulierung komplexer Eigentumsstrukturen und Transaktionen mit nahe stehenden Unternehmen und Personen, die fehlende Rechenschaftspflicht für schlechte Entscheidungen bei der Kapitalallokation und eine Kultur, die es als respektlos ansieht, Entscheidungen von Autoritätspersonen in Frage zu stellen.
Eine der größten Herausforderungen sind jedoch die großen, familienkontrollierten Konglomerate, die so genannten Chaebols. Chaebols verfügen oft über erhebliche Macht, was dazu führen kann, dass bei der Entscheidungsfindung den Interessen der Familie Vorrang vor denen anderer Interessengruppen eingeräumt wird.
Der Einfluss der Chaebols
Im Jahr 2021 stammten fast 60% des südkoreanischen Bruttoinlandsprodukts (BIP) von den 10 größten familiengeführten Chaebols. Die Mitglieder dieser Familien haben sich gegen Änderungen in der Unternehmensführung gewehrt, die ihren persönlichen Reichtum und ihre Macht schmälern könnten.
Infolgedessen entsprechen die Chaebols oft nicht den weltweiten Standards für die Unabhängigkeit der Aufsichtsräte. Die Eigentumsverhältnisse sind wenig transparent (die Tochtergesellschaften halten oft gegenseitig Aktien), die Rechenschaftspflicht bei Interessenkonflikten und der Schutz der Rechte von Minderheitsaktionären sind gering. Eine schwache Unternehmensführung hat auch zu einer niedrigen Kapitalrendite (ROI) und zu Unsicherheiten bei der Kapitalallokation beigetragen.
Ein weiteres Problem, das sich aus dem Einfluss der Chaebols ergibt, ist das Fehlen einer Dividendenkultur, da die Bewertungen nicht durch die Rückführung von Barmitteln in Form von Dividenden an die Aktionäre unterstützt werden. Der koreanische Dividendensteuersatz beträgt 49,5% für Spitzenverdiener, wie z. B. die Mitglieder von Chaebol-Familien, was eindeutig von einer Erhöhung der Dividenden abschreckt.
Wir sind der Meinung, dass eine erfolgreiche Reform der Corporate Governance in Korea Änderungen des Steuersystems erfordert, welches eine wichtige Einflussgröße für das Verhalten der Unternehmen ist. Die Dividendensteuerpolitik ist jedoch politisch heikel, da es wahrscheinlich unpopulär wäre, wenn sie als Unterstützung der Reichen angesehen würde.
Würden koreanische Unternehmen jedoch ihre Dividendenausschüttungen auf das Niveau anderer Regionen anheben, könnte dies die koreanischen Bewertungen um 20 bis 25% verbessern.
Vergleich mit Japan
Sowohl in Korea als auch in Japan gibt es marktbeherrschende Unternehmensgruppen - Chaebols in Korea und Keiretsu in Japan -, bei denen die Unternehmensführung in erster Linie den Interessen der Insider (Management, Familienmitglieder, Käufer und Lieferanten, verbundene Unternehmen und Banken) dient.
In den 1990er Jahren unternahmen beide Länder jedoch Schritte zur Reform der Unternehmensführung, um die nationale Wirtschaftsleistung zu verbessern und die Kapitalmärkte zu beleben. In jüngerer Zeit haben Korea und Japan weitere Reformen durchgeführt, um die chronischen Bewertungsabschläge auf ihren jeweiligen Aktienmärkten zu beseitigen.
In Japan wurden jedoch mehr Fortschritte erzielt, da die Interessen der wichtigsten Gruppen besser aufeinander abgestimmt sind.
So haben das japanische Ministerium für Wirtschaft, Handel und Industrie (METI) und die Tokioter Börse (TSE) die Unabhängigkeit der Vorstände und bessere Entscheidungen über die Kapitalallokation vorangetrieben, indem sie die Unternehmen, die in Verzug sind, zur Berichterstattung darüber verpflichteten, wie sie ihre Eigenkapitalrendite verbessern wollen.
Das METI und die TSE fördern im Rahmen ihrer Umstrukturierung der Märkte eine stärkere Einbindung der Aktionäre und einen stärkeren Aktivismus; die TSE hat die Einbindung der Aktionäre auch dadurch gefördert, dass sie eine englische Fassung der finanziellen und nichtfinanziellen Offenlegung vorschreibt. Auch die großen staatlichen Pensionsfonds, die Großaktionäre der meisten japanischen Unternehmen sind, setzen sich für Unternehmensreformen ein.
Darüber hinaus werden führende japanische Unternehmen zu Erfolgsbeispielen, nachdem sie Änderungen in der Unternehmensführung eingeführt und höhere Dividendenausschüttungen, Rückkäufe und die Veräußerung von Unternehmensteilen mit unterdurchschnittlicher Leistung durchgeführt haben. Dies trägt dazu bei, Gruppendruck auf die rückständigen Unternehmen auszuüben.
Diese Verbesserungen sowie makroökonomische Faktoren wie Inflation und ein schwacher japanischer Yen haben den japanischen Aktienmarkt auf ein Allzeithoch getrieben.
Regierungsinitiativen und Reformen
Als Reaktion auf diese Herausforderungen im Bereich der Unternehmensführung hat die koreanische Regierung mehrere Initiativen zur Verbesserung der Unternehmensführung eingeführt.
Eine der wichtigsten Reformen ist das Korea Corporate Value-Up Program, eine umfassende Initiative der Financial Services Commission (FSC), die darauf abzielt, die Corporate-Governance-Standards zu verbessern, um die Transparenz, die Verantwortlichkeit und die Aktionärsrechte sowie den Marktwert koreanischer Unternehmen zu steigern.
Zu den wichtigsten Bestandteilen des Programms gehören die Offenlegung von Plänen zur Verbesserung der finanziellen Leistungsfähigkeit (z. B. Kurs-Buchwert-Verhältnis, Eigenkapitalrendite usw.), die Verbesserung der Dividendenzahlungen, die Verbesserung der Transparenz bei wesentlichen Ausgliederungen, Insiderhandel, Übernahmeangeboten sowie Fusionen und Übernahmen und die Stärkung des Schutzes von Minderheitsaktionären.
Von den Unternehmen wird erwartet, dass sie ihre Informationen in englischer Sprache veröffentlichen und ihre Investor-Relations-Aktivitäten verstärken; von den Investoren, einschließlich ausländischer Institutionen und staatlicher Pensionsfonds, wird erwartet, dass sie sich mit den Unternehmen über deren Value-Up-Pläne austauschen.
Darüber hinaus hat die koreanische Regierung den Corporate Code of Governance für Unternehmen und den Stewardship Code für Investoren in diese Unternehmen eingeführt.
Der Corporate Code of Governance besteht aus Richtlinien für börsennotierte Unternehmen zur Verbesserung der Governance-Praktiken, einschließlich Empfehlungen zur Zusammensetzung des Vorstands, zur Unabhängigkeit und zum Schutz der Aktionärsrechte. Der Stewardship Code wurde 2018 verabschiedet und ermutigt institutionelle Anleger, sich aktiv an der Unternehmensführung zu beteiligen, indem sie über wichtige Themen abstimmen und Unternehmen für ihr Handeln zur Rechenschaft ziehen.
Dies sind zwar Schritte in die richtige Richtung, aber die Umsetzung ist relativ schwach, da die Einhaltung der Leitlinien des Corporate Governance Code nicht verpflichtend ist. Unternehmen, die sich nicht an den Kodex halten und der Meinung sind, dass ihre Governance-Praktiken ausreichend sind, müssen diese Nichteinhaltung jedoch offenlegen.
Es gibt auch einen Vorschlag für einen ETF, der Unternehmen umfasst, die Fortschritte bei der Erreichung der Value-Up-Ziele nachweisen, sowie eine neue Benchmark, den Korea Value-Up Index, der aus börsennotierten Unternehmen besteht, die Best Practices vorweisen.
Die Rolle des Korea National Pension Service
Der Korea National Pension Service (KNPS) ist ein bedeutender institutioneller Investor und eine öffentliche Pensionsfondsverwaltungsorganisation in Korea. Er wurde 1988 gegründet und ist für die Verwaltung des nationalen Rentenprogramms und die Verwaltung des Nationalen Rentenfonds zuständig. Heute besitzt sie etwa 7% der 100 größten Unternehmen Koreas und verwaltet rund 795 Mrd. USD1.
Der KNPS spielt eine proaktive Rolle bei der Unternehmensführung, indem er seine Stimmrechte ausübt und sich bei den Unternehmen für eine bessere Unternehmensführung einsetzt, was mit der Unterstützung der koreanischen Stewardship-Richtlinien für institutionelle Anleger einhergeht.
Darüber hinaus versucht die KNPS, ihre treuhänderischen Pflichten zu erfüllen, indem sie die Unternehmen, in die sie investiert, genau beobachtet und mit ihnen gemeinsam Strategien zur Erreichung mittel- und langfristiger Ziele erarbeitet. Wir sind der Meinung, dass dies die Investitionsrenditen für die Begünstigten der KNPS erhöhen und die allgemeine Entwicklung der Kapitalmärkte und der Gesamtwirtschaft unterstützen könnte.
Insgesamt hat das KNPS wirksam dazu beigetragen, das Bewusstsein für die Bedeutung von Governance-Reformen zu schärfen, aber der Wandel wird sich wahrscheinlich nur langsam und über einen langen Zeitraum vollziehen.
Schlussfolgerung
Die koreanische Corporate-Governance-Landschaft wird derzeit erheblich reformiert, was dazu beiträgt, die koreanischen Governance-Praktiken an internationale Standards anzugleichen.
Trotz anhaltender Herausforderungen, einschließlich des Widerstands festgefahrener Interessen und der Notwendigkeit einer kontinuierlichen Durchsetzung, sind wir der Ansicht, dass die bisher erzielten Fortschritte das Engagement Koreas für eine Verbesserung der Corporate Governance unterstreichen und ein transparenteres, gerechteres und wettbewerbsfähigeres Marktumfeld fördern.
Dies bietet auch vielversprechende Möglichkeiten für globale Investoren. Durch die Berücksichtigung des positiven Wandels im koreanischen Corporate-Governance-Ansatz können Anleger das Potenzial für höhere Renditen auf dem koreanischen Markt besser einschätzen.
Rita Spitz, CFA, Partnerin, ist eine globale Aktien-Research-Analystin mit Schwerpunkt auf ESG-Integration bei William Blair.
1 Sources: NPS, Bloomberg, and William Blair, as of June 2024. The National Pension Service Investment Management was launched in 1999 as an investment arm of the National Pension Service (NPS), with the objectives of effectively coping with fast-changing economic and financial circumstances and managing the National Pension Fund (NPF), commissioned by the Minister of Health and Welfare, in a systematic and professional manner. Backed by the endeavors, the NPF has evolved into one of the world’s largest pension funds, with assets under management of KRW 1,101 trillion, with a cumulative return of KRW 639 trillion from its inception in 1988 to March 31, 2024.
